1. All Rights Reserved/禁転載
日本のベンチャーキャピタル:
現状、方向、政策
What Caused Japanese VCs Downturn?:
How Do They Rebound?
2010年9月
June, 2010 Masato Ono
Josai University, Oak Research Associates
masaono777@gmail.com
23. Ono/All Rights Reserved/禁転載
国内VCはグロースキャピタル投資に限界
23
・2000年以降、ベンチャーの国際クロスボーダー化が進む中、ICT、クリーンテックを中心
にベンチャーの国際展開を目的としたVCディールが増加。大手VCファンドは従来のク
ラシック投資'earlyからlaterへの段階的投資(に加え、グロースキャピタル投資'later、
mezzanine段階の大規模案件(のウェイトが増す'*1(。
・国内VCはファンド資金量1兆8454億円'*2、 451ファンド、2009/3末(、投資額1366億円'2008年度(。ファ
ンド規模は1本当たり約40億円であり、1社当たり投資サイズが10~50億円のグロース・
キャピタル投資には物理的に限界。日本のベンチャーが、資金力のあるVCをバックに持
つ米・中のベンチャーと互角に対峙するのは困難。
()注1( 米国VC資金量は約16.2兆円'2009年末推定(。加えて米国には数十兆円の資金規模があるバウアウト/メザニン投資ファンドが存在するが、
これらの一部はベンチャーを対象としたグロースキャピタル投資も行っている。VC投資をNVCA加盟のVCだけで把握するのは若干誤解がある。
')注2( VEC「2009年ベンチャーキャピタル等投資動向調査報告」'01/22/2010)。
◆Sequoia Capitalの中国グロースキャピタル投資方針
Growth Stage Investment in China
Sequoia capital invests between $10M-$50M in companies addressing the consumer services, energy, financial
services, healthcare services, internet, mobile, outsourcing services and technology. We prefer to be the first
investor and business partner in a growth stage company that is profitable and fast growing and where the team and
products (or services) are proven.
http://www.sequoiacap.com/china/growth
29. Ono/All Rights Reserved/禁転載
米国内の研究レポート
29
・米国VCのIRRは、もはや過去のようなハイパフォーマンスではない。2004年以降の
5年累積IRRはゼロ近傍からマイナス状態である。
'出所(Paul Kedrosky, “Right-Sizing the U.S. venture capital industry”, June, 2009.
30. Ono/All Rights Reserved/禁転載
30
・「現在活動している880前後の既存ファンド(*1)のうち、300前後が消滅する可能性が
ある。」 - Marc Andreessen 'ネットスケープ創業者、2009年にVCを立ち上げ(
-英エコノミスト 2009年7月11日
'出所(Paul Kedrosky, “Right-Sizing the U.S. venture capital industry”, June, 2009. (筆者注(*1のファンド数はvcファーム数を語訳したものと推察する。
40. Ono/All Rights Reserved/禁転載
米NVCAは、政策主張を強化
40
・かつては業界内部者の組織で外部公表が尐ないといわれたNVCA'全米VC協会(も、VCの規模
が拡大し世界的交流が増す中で、活動の積極的開示と政策主張を強化している。
NVCAの政策提言活動(advocacy)
2010年6月 技術移転とVCについて連邦下院委員会で報告 NVCA Testifies on Improving Technology Transfer
2010年6月 医療制度改革の技術革新に与える影響について提言 NVCA Releases Paper on the Impact of Health Reform on Innovation
2010年5月 知的所有権制度について上院議員に書簡 NVCA Letter to Senate Regarding Patent Reform Compromise
2010年5月 VC課税強化への反対 House Discourages Job Creation With Passage of HR 4213
2010年5月 同上 Mr. President: Academics Oppose Higher Carried Interest Tax
2010年5月 同上 NVCA Statement on HR 421
2010年5月 同上 1 400+ Entrepreneurs Urge Congress to Preserv e Cap Gains Incentiv e for V C Carried Interest
2010年5月 同上 Letter to Chairman Levin: Protect Michigan, Protect Venture Capital
2010年5月 同上 5 US Senators Support Cap Gains for VC Carried Interest
2010年5月 同上 More Than 1700 Urge Senate to Protect VC Carried Interest (Letter)
2010年4月 同上 Carried Interest Taxation Debate: Latest Developments & Frequently Asked Questions
2010年4月 同上 Support for ARPA-E Funding - Press Release and Letter
2010年4月 VCの投資先ベンチャーの雇用創出 Venture Backed StartUps Add Jobs in Q1
2010年4月 カルフォリニア州政府の環境対策への反対 NVCA Warns of Ramifications of AB 32 Delay in CA
2010年4月 エネルギー政策への提言 Green Bank’s Role in Energy Transformation
2010年4月 年金運用ルールに関する提言 Model Campaign Contributions Policy to Comply with SEC Proposed Rule 206(4)-(5)
2010年3月 技術革新と政策に関する連邦下院での証言 NV CA Member Paul Holland House Testimony : Supporting Innov ation in the 21 st Century
2010年3月 ブロードバンド通信政策に関する提言 NVCA Letter of Support for Broadband Access
2010年3月 金融安定化政策に関する提言 NVCA/ACA Letter Regarding Financial Stability Act of 2009
2010年3月 医薬承認に関する提言 NVCA Statement Regarding 510(k) Review Process
2010年2月 入国ヴィザに関する提言 NVCA Applauds Startup Visa Act
NV CA Recognizes Congresswoman A nna Eshoo as a Champion of Innov ation With The A merican
2010年2月 技術革新に貢献した政治家の表彰
Spirit A ward for 201 0
2010年2月 中小企業課税に関する提言 NVCA Statement to Senate Finance Committee on Small Business Tax Issues
2010年1月 医薬承認に関する提言 NVCA Letter to FDA Regarding Novel Therapies and Technologies - January 2010
2010年1月 クリーンテック政策の雇用増に関する大統領への陳情 Senate CEDA Legislation Would Create Jobs
2010年1月 医療制度改革に関するホワイトハウスへの陳情 NVCA Letter to White House Regarding Health Care Reform, January 2010
2010年1月 企業会計制度審議会への提言 NV CA Comment letter to FA SB about Consolidation of Financial Statements – January 201 0
(出所)NVCA Public Policy Highlights https://www.nvca.org/index.php?option=com_content&view=article&id=74&Itemid=91
41. Ono/All Rights Reserved/禁転載
米NVCAの提言: '2009年4月(
41
①Boutique Banks needed to help cover unserved areas:
・1990年代のブティック証券4社'Alex Brown、Hambrecht & Quist、Montgomery
Securities、 Robertson Stephens(は現存せず、時価総額の小さいIPO案件を引き受け
る証券会社が丌在。実質的に時価総額300億円以下の中小型IPOは丌可能な状態。
NVCAは投資銀行・証券会社とIPO引受の促進策を強化。
②Enhanced Liquidity Mechanisms:
・IPO銘柄セルサイド・アナリストの充実、IPO前に売買可能な非取引所・金融市場の
開設、海外IPO市場への上場促進、投資先のM&A促進のための諸施策。
③Adopt New Tax Incentive to Stimulate IPOs:
・IPO銘柄投資家のキャピタルゲインに対する低減税率適用'2~3年間の長期保有に
10%の軽減税率( 、株式長期保有キャピタルゲインの分離課税措置の継続、クリー
ンテック・バイオ業種へのVC投資に対する租税優遇措置の継続。
④Recommendations for Regulatory Changes:
・Sarbanes Oxley'SOX(法、Fair Disclosure規制、Rule 144A規制、利益相反規制の緩
和を要望。
(出所) Dixon Doll, Mark Heesen, “NVCA 4-Pillar Plan to Restore Liquidity in the U.S. Venture Capital Industry”, April 29/30, 2009
47. Ono/All Rights Reserved/禁転載
米国VC産業の歴史
47
①最初のベンチャーキャピタル
・VCの嚆矢はAmerican Research and Development Corporation (ARD)で、1946年ボストンに設立された。
設立メンバーは、Georges Doriot'前ハーバード・ビジネススクール学部長、Father of venture capitalism(、Karl Compton'前MIT学
長( 、Ralph Flanders'ボストン連銀総裁(、Merrill Griswold'マサチューセッツ投資信託会長(等。 ARDをリードしたのは
Georges Doriotで、1972年にARDがTextronに買収されるまで社長を続けた。 1957 年に出資したDECの
IPO'1968年(により、 7万ドルの出資額'DECへの出資比率は77%(が3億5500万ドルと500倍もの投資倍率になった。
ARDが26年間で得た利益の半分はこのDECの売却益といわれており')1(、後のベンチャーキャピタリスト
のホームラン指向に影響を不えるなど、VC投資の伝説となっている。なお、ARDは株式出資により投資
資金を調達する株式会社の形態を取っており、VCファンドは運営していなかった。
②最初のVCファンド')1(
・1959年にカルフォルニア州パロアルトに設立されたDraper, Gaither, & Andersonが、Limited Partnership
'LP(を組成してファンドによるベンチャー投資を始めた。その後すぐにロックフェラーの投資会社である
Venrock AssociatesもLPを組成し、Fairchild Semiconductor、Intel、Apple等の成功例を残した。
③SBICの創設
SBICの創設
・1953年に設立されたSBA'連邦中小企業庁(が、1958年にSBIC法'Small Business Investment Act of 1958(を施行した。
この法律によりSmall Business Investment Companies (SBICs)が連邦政府の融資保証')2(を受けてベン
チャー企業の投融資活動を行う仕組みが始まった。SBICは、1960年代半ばには全米で約700社が活動し、
リスクキャピタル供給の主流を担った。
・SBICの制度は、融資保証型の資金調達スキームを基本としたために、SBIC各社は借入返済のためにイ
ンカム指向が強く、投資先への資金供給は株式投資より融資を優先させた。このため、ハイリスク案件は
回避し、業績の安定した業種に投融資する傾向が強まった。また、重鎮と専門家が集まったARDとは違
い、SBICのスタッフには業界経験や力量が丌足しており、投資先支援やモニタリングは丌足していた')1( 。
(注)*1、Gompers, “The Rise and Fall of Venture Capital”, Business and Economic History, 1994, University of Chicagoによる。
*2、各SBICは、「企業への株式出資額の4倍相当分」の連邦政府保証融資枠が得られる仕組みであった。